一個月前，
中國人形機器人公司 Unitree 在上海上市。
首日股價暴漲超過：
5 倍。
市場當時押注的是：
人形機器人可能成為下一個：
手機。
新能源車。
甚至下一個大型 AI 產業。
但一個月後，
畫面突然變了。
Reuters 今天報導：
中國監管者正在放慢部分人形機器人公司的 IPO。
而 Unitree 股價，
也已經比上市後最高點：
下跌 55%。
真正值得看的不是股價跌多少。
而是監管者開始問一個人形機器人產業早晚都得回答的問題：
這些公司的收入，到底是不是市場真的需要機器人？
先講清楚：中國沒有禁止人形機器人上市
Reuters 引述知情人士表示，
中國監管者近期透過：
Window Guidance
也就是非正式的「窗口指導」，
放慢部分 Humanoid Robot Companies 的 IPO 進度。
其中一名消息人士形容：
人形機器人 IPO 目前實際上接近：
暫停。
但另一名消息人士強調：
這並不是正式 Ban，
而是：
針對這個產業提高審查強度。
中國證監會並沒有向 Reuters 回應相關詢問。
所以不能直接寫成：
「中國全面禁止人形機器人上市。」
目前比較準確的理解是：
IPO 門檻正在變高。
為什麼 Unitree 變成轉折點？
Unitree 就是最直接的例子。
這家公司做：
人形機器人。
四足機器狗。
8 月上市時，
股票首日漲幅超過五倍。
SasaDaily 當時也寫過：
市場真正押注的，
不是 Unitree 當天到底賺多少錢，
而是：
中國能不能率先把人形機器人大規模量產。
但 Reuters 今天指出，
Unitree 股價目前已經比高點：
下跌 55%。
這種劇烈波動，
讓監管者更擔心：
市場是不是跑得比真正商業化快太多。
現在至少還有半打公司想上市
Reuters 指出，
至少還有：
6 家左右
中國人形機器人公司正在準備 IPO。
其中包括：
Deep Robotics。
X Square Robot。
AGIBOT。
也就是說，
如果 Unitree 上市之後，
下一批公司繼續用更高估值排隊上市，
問題就變成：
它們的營收品質到底經不經得起檢查？
這正是監管者現在開始追的東西。
最敏感的不是技術，而是「收入從哪裡來」
人形機器人公司可以有營收。
但：
營收不一定全部代表真正市場需求。
Reuters 引述接近人形機器人投資市場的人士指出，
監管者特別關注兩種收入來源：
Robot Data-collection Centres
以及：
地方政府支持的 Joint Ventures。
Data-collection Centre 是什麼？
可以把它理解成：
大量機器人在場地裡反覆：
走路。
抓東西。
搬運。
操作設備。
讓公司蒐集真實 Physical Data，
再拿去訓練：
Embodied AI。
這本身當然有價值。
問題是：
到底是市場客戶真的花錢買機器人工作，還是政府支持的項目在替產業建立資料？
這兩種收入，
對估值的意義完全不同。
有些合資計畫，地方政府可能出 80%～90% 初始投資
Reuters 報導，
在部分 Joint Ventures 裡，
地方政府可能提供：
80%～90% 的初始投資。
這些計畫會產生：
訂單。
收入。
訓練資料。
也可以幫助企業達到上市所需要的規模。
但現在監管者開始追問：
如果政府支持拿掉，還會有客戶自己掏錢買嗎？
這才是真正的 Commercial Demand。
甚至有人估計：去掉這些收入，部分估值可能少 60%～70%
Reuters 引述一名接近 Humanoid Robot Investors 的人士估計：
如果把與：
Data-collection Centres
相關的收入從估值模型裡拿掉，
某些機器人公司的估值：
可能下降 60%～70%。
注意：
這不是中國監管機構公布的數字。
也不是整個產業一定會跌 60%～70%。
它是一名市場人士的估算。
但它指出的問題很清楚：
如果一家公司的估值建立在「未來一定會大規模商用」，那市場就必須開始證明這個未來真的正在發生。
同一天，全球第一批數據剛好提供了答案
更有意思的是：
今天 International Federation of Robotics，
也就是 IFR，
剛好公布第一批全球人形機器人市場統計。
2025 年，
全球真正售出的 Humanoid Robots，
大約只有：
7,000 台。
這裡統計的是：
Industrial
與：
Professional Service
用途。
不包含：
Consumer。
Military。
Medical Robot 則另外分類。
7,000 台聽起來不少。
但放進整個 Robot Market，
就會知道它目前到底有多小。
傳統工業機器人一年是 54.2 萬台
作為比較：
2024 年全球安裝的傳統 Industrial Robots 約：
542,000 台。
Professional Service Robots 銷量則約：
199,000 台。
而 Humanoid Robots：
約：
7,000 台。
也就是說，
媒體聲量可能已經讓人覺得：
「工廠馬上要到處都是人形機器人。」
真正部署數量，
目前仍然只是 Robot Industry 裡非常小的一部分。
而且這 7,000 台還不代表全部真的在「上班」
IFR 秘書長 Susanne Bieller 告訴 Reuters：
2025 年售出的 Humanoid Robots 裡，
有不少並不是：
每天在工廠真正執行生產。
很多是被：
研究機構。
AI 公司。
企業研發部門
買去做：
Research。
Testing。
以及：
收集 AI Training Data。
這一點和中國監管者現在追問的事情，
剛好完全對上。
真正的問題已經不是：
「有人買嗎？」
而是：
「買去做什麼？」
汽車工廠現在很多仍然只是幾台測試
汽車業一直被認為是：
人形機器人最可能最早大規模落地的地方。
因為工廠本來就：
高度標準化。
有大量重複工作。
也已經熟悉 Robot Automation。
但 IFR 表示，
目前一些汽車公司進行的 Humanoid Pilot，
仍然常常只是：
個位數
或：
十幾台
規模。
這跟：
一座工廠幾百、幾千台設備
完全不是同一個層級。
這也解釋了為什麼「會跑、會跳」還不夠
過去幾個月，
中國人形機器人最吸睛的畫面包括：
跑步。
拳擊。
跳舞。
完成障礙。
這些能力很重要。
因為代表：
Balance。
Motion Control。
Vision。
AI Planning
正在快速進步。
但工廠老闆真正會問的問題不是：
它能不能打一套拳？
而是：
它一天可以工作幾小時？
多久故障一次？
一次抓取失敗率多少？
換工作要不要工程師重新寫半天程式？
跟傳統機械手臂比，
一個工位一年到底誰比較便宜？
這些數字才會決定：
真正 Orders。
其實中國政府沒有改變人形機器人的戰略方向
這次 IPO 審查變嚴，
不代表：
中國不做 Humanoid Robot 了。
剛好相反。
中國仍然把：
Embodied Intelligence
也就是能感知真實世界、
並在 Physical Environment 執行動作的 AI，
視為重要新興產業。
政府、地方政府與私人資本都投入大量資金。
現在發生的比較像是：
技術繼續支持，資本市場開始要求證據。
這兩件事可以同時成立。
「全民狂熱」開始變成「挑著相信」
S&P Global Market Intelligence 分析師 Ruiying Zhao 用了一個很精準的說法。
人形機器人的投資情緒正在從：
Blanket Euphoria
轉向：
Selective Rationality。
簡單講：
以前是：
「只要做 Humanoid，我就想投。」
現在變成：
你賣了幾台？
客戶是誰？
是不是重複訂購？
部署多久？
真正做什麼工作？
收入是不是政府項目？
有沒有可持續毛利？
這才是產業真正成熟時一定會發生的事情。
有些私人市場估值已經先降 30%～50%
Reuters 引述投資人指出，
這輪 Humanoid／Embodied AI 熱潮，
甚至比中國過去：
Internet。
New Energy。
的投資狂潮更強。
有些創辦人在短時間內就吸引：
幾十名潛在投資人。
甚至不願意接受傳統 Due Diligence。
但市場開始冷靜後，
部分 Private-market Projects 的估值，
據報已經下降：
30%～50%。
這就是資本開始重新問：
「你到底賣的是技術，還是一個故事？」
但這也不代表人形機器人一定沒有市場
現在只有 7,000 台，
不能反過來直接推出：
「Humanoid Robot 是泡沫。」
因為這個產業確實仍然非常早期。
Bank of America Global Research 估計：
2026 年全球 Humanoid Shipments 可能達：
90,000 台。
到 2030 年：
可能達：
120 萬台。
但這些都是 Forecast。
不是已經發生的銷量。
所以真正值得看的不是：
哪一家預測最大。
而是：
每年實際交出去多少台，而且多少台真的持續工作。
人形機器人真正的 KPI 可能非常無聊
如果未來要判斷一家 Humanoid Company 到底有沒有商業價值，
真正應該看的指標可能不是：
Demo Video Views。
跑百米時間。
跳舞流不流暢。
而是：
Deployment Count
真正部署多少台。
Utilization
一天工作多久。
Task Success Rate
任務成功率多少。
Downtime
多久需要停機。
Recurring Orders
客戶用完會不會再買。
Independent Commercial Customers
有多少訂單不是政府支持計畫。
這些數字沒有機器人翻跟斗那麼吸睛。
卻更接近：
真正的生意。
一個月前的 Unitree，和今天剛好形成完整對照
8 月 19 日，
Unitree 上市首日收盤：
暴漲 460%。
當時真正的故事是：
資本市場願意先替中國人形機器人的未來定價。
9 月 21 日，
故事變成：
Unitree 已較高點跌 55%。
監管者放慢其他 Humanoid IPO。
開始檢查收入品質。
同一天，
全球第一批統計又告訴我們：
2025 年真正售出的 Humanoid Robots：
約 7,000 台。
把這三件事放在一起，
人形機器人產業正在跨進下一個階段：
從相信未來，開始驗證現在。
這可能反而是產業真正開始成熟
一個新科技產業，
最早期通常比：
Demo。
概念。
融資。
估值。
接下來才會開始比：
客戶。
訂單。
成本。
可靠度。
ROI。
最後留下來的公司，
不一定是：
機器人最會表演的那一家。
而可能是：
可以證明有人願意一直付錢，讓它每天做同一份工作的公司。
所以今天真正的訊號不是：
中國不看好人形機器人了。
而是：
人形機器人終於開始被要求像一門生意。
今天，和 AI 一起進步一點。
每天學會一個 AI 技巧。
每天節省一點時間。
每天提升一點能力。
SasaDaily，陪你一起成長。
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